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东阿阿胶公司年报点评:Q4加速增长,整体业绩略超预期,看好新...

发布时间:2018-03-19    研究机构:海通证券

2018.3.15,公司发布2017年年报,全年营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比分别增长16.7%、10.36%、12.73%,经营活动产生的现金流净额同比增长181.37%;四季度单季营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比分别增长23.96%、27.33%和27.47%。

点评:业绩表现略微超我们之前的预期(我们之前预期净利润增速9.96%)。我们认为年报表现主要亮点:1)在提价基础上,四季度表现在2016年高基数基础上实现快速增长,我们估计主要是2016年提价执行显效和2017年提价叠加影响导致;2)经营性现金流延续三季度表现,持续转好。我们认为主要是原材料采购支付政策调整持续及控制存货的影响。

下半年好于上半年,2017Q4母公司收入端延续Q3趋势,且是在2016Q4高基数基础上实现快速增长。2017年下半年公司收入增速明显快速上半年,我们认为主要是核心产品(阿胶块、复方阿胶浆)提价逐步确认影响导致,反映阿胶块、阿胶浆销售情况的母公司分析:1)延续Q3趋势,收入端环比持续加速:下半年收入增速环比持续加速,2017Q4同比增速达到26.9%,我们认为可能是因为核心产品在去年提价政策的影响下,陆续反映价格执行的情况,呈现收入端的增长加速。同时考虑复方阿胶浆较大的提价幅度和销售激励,我们预计全年阿胶块销售收入35亿元左右,复方阿胶浆销售收入接近18亿元。2)产品结构变化及渠道激励政策的变动导致毛利率水平波动及费用率提高:毛利率分析,全年母公司毛利率同比下滑0.7个百分点,销售费用率同比提高0.54个百分点,导致母公司净利率下滑2.2个百分点(公司整体净利率下滑1.64个百分点),我们认为主要是2017年强化渠道推广,对药店、经销商店激励空间加大,导致毛利率下滑,同时考虑2017年包括国家品牌计划在内的销售费用投入加大,费用率略提高,所以导致2017年整体净利率水平略低于2016年。

基于原料采购政策调整,经营性现金流持续改善。全年公司整体经营性现金流净额同比增长181.37%,我们认为主要是因为库存、应收增长的同时,公司调整原材料的采购支付策略,现金占用得到一定程度缓解,驴皮作为公司核心产品的战略性储备,我们认为适当的驴皮库存,有利于增长公司抗风险能力,同时有利于提升对上游议价能力,保持行业的良性发展。

盈利预测及投资建议。我们预计2018-2020年EPS分别为3.50、3.94、4.53元。目前股价对应2018年17倍PE。作为阿胶行业龙头、阿胶浆快速增长助力业绩拐点形成,我们认为公司目前估值处于极低区域,参考可比公司估值情况,给予2018年20倍PE左右,对应目标价70.0元,维持“增持”评级。

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