东阿阿胶(000423.CN)

东阿阿胶(000423):基本面历史性见底 建议逐步给予关注

时间:20-03-27 00:00    来源:中国国际金融

2019 年业绩低于我们预期

公司公布2019 年业绩:收入29.59 亿元,同比下滑59.68%;归母净利润-4.44 亿元,对应每股盈利-0.68 元,同比下滑121.29%,低于我们预期,主要是2019Q4 公司全面控制发货,主动加大渠道库存调整力度。拟每10 股派发现金2 元(含税)。

发展趋势

上市以来利润首亏,坚定清理渠道库存。分产品看,2019 年阿胶系列收入20.43 亿元,同比下滑67.66%。2019Q4 公司收入1.29亿元,同比下滑95.65%;归母净利润-6.53 亿元,同比下滑175.93%,出现大幅亏损,我们认为主要是公司全面控制发货,同时加大终端动销投入,Q4 销售费用4.44 亿元。近年来多因素导致公司渠道出现持续积压,2019 年公司战略聚焦库存清理,并出现上市以来年度净利首次亏损,我们认为体现公司调整渠道的坚定决心,且2020 年公司有望扭亏为盈,逐步实现恢复良性增长。

经营性净现金流表现欠佳。2019 年公司综合毛利率47.65%,下降18.34ppt,主要收入结构变化导致,其中阿胶系列毛利率68.02%,下降6.96ppt,因低毛利率的复方阿胶浆占比提升。销售费用率44.85%,增加20.64ppt,主要是公司销售费用下降幅度小于收入下滑幅度。公司高度重视阿胶现代药理和机理研究及新品开发,2019 年研发投入2.06 亿元,收入占比6.96%。经营性净现金流-11.20 亿元,下滑211.00%,除收入影响外,2019 年公司应收账款12.63 亿,较年初增加3.61 亿,主要因下游客户回款压力大。

董事长、总裁相继换帅,战略升级值得期待。根据公告,2019 年12 月9 日,公司选举华润医药CEO 韩跃伟先生担任公司新一届董事长;2020 年1 月16 日,公司聘任高登锋先生为新一任总裁。

我们认为在大健康生态重构的趋势下,医药新零售将助推稀缺性强的全国性品牌OTC 企业地位提升。我们认为若公司战略升级,加大多品类孵化,推出新产品(目前战略储备产品超40 种),着力营销变革,拓展新人群,则有望借助品牌影响力实现消费者流量变现,由聚焦阿胶产业向滋补行业转变,实现良性健康增长。

盈利预测与估值

我们预计公司换帅后,在优化发展战略的同时可能相应调整管理团队,短期业绩存压,机遇与挑战并存,长期具备吸引力。我们下调2020/2021 年EPS 预测26%/15%至0.21/0.63 元,2020 年扭亏,2021 年同比上涨206%,当前股价对应2021 年43 倍市盈率;考虑到公司短期承压,同步下调目标价26%至31.3 元(隐含50 倍2021 年市盈率),较收盘价有17.3%上行空间。维持中性评级。

风险

渠道调整进度低于预期;营销转型效果欠佳;原材料成本上升。