东阿阿胶(000423.CN)

东阿阿胶(000423):逐步进入良性增长

时间:21-08-24 00:00    来源:华泰证券

基本面底部确认,收入逐季修复中

公司公告1H21 实现收入16.9 亿元(+54% yoy)、归母净利1.5 亿元(+278%yoy)、扣非归母1.1 亿元(+203%),业绩与此前预告相符。考虑到业绩复苏偏慢,我们下调盈利预测,预计2021-23 年归母净利4.5/11.4/17.6 亿元,EPS 为0.68/1.74/2.69 元(前值1.53/2.45/3.21 元),增速927%/156%/55%,给予2022 年PE 估值18x(调整后可比公司Wind 一致预期2022 年PE 均值18x),目标价31.32 元(前值35.17 元),维持“持有”评级。

渠道库存有望于2H21 结束,回归增长

阿胶系列产品1H21 收入实现14.5 亿元(+87% yoy),我们预计全年温和恢复:1)母公司1Q20~2Q21 各季度实现收入2.2 亿元、4.2 亿元、7.2 亿元、12.0 亿元、5.4 亿元、8.1 亿元,呈现逐季恢复;2)1H21 计提存货跌价准备2.4 亿元(98%为库存商品),库存商品价格风险继续释放;3)公司2020 年清理2016~17 年批号的库存,1H21 清理2018~19 年批号的库存,我们预计3Q21 基本解决,4Q21 起报表端有望与纯销端匹配。

坚定转型良性增长

公司从传统的渠道增长向如今的纯销增长转型,推进组织、营销、研发、精神四大重塑工作,关键维度有三:1)以顾客为中心的增长目标拆解,销售额从过去拆解给渠道转为如今拆解给顾客;2)以内容为核心的数字营销战略,强调内容质量;3)以顾客运营为导向的组织体系能力建设,从过去的大渠道大流通转变为精细化运营。

基本面与估值面底部特征凸显

我们预计2020~21 年大概率为基本面与估值面的底部之年,底部特征包括长达四年的经销库存清理接近尾声、股票回购已完成且可能引入激励、管理层大面积更替,公司新任总裁强调保持良性增长(vs 过去库存积压),强调消费者导向(vs 过去提价策略)与竞争导向(vs 过去不重视竞品竞争),大面积提拔销售骨干为助理总裁,边际改善显著。

风险提示:库存清理不达预期,阿胶市场竞争超预期。